מראה מקומות בנידונים השייכים בהחזקת מניות ומסחר בניירות ערך (אגרות חוב, אופציות, תעודות סל)

א. מבוא

נושא השקעות כשרות נוגע לכל אדם ולא רק למשקיעים וסוחרים בבורסה, היות ולכולם קרנות פנסיה גמל והשתלמות, מה שמעורר נידונים על החזקת מניות של חברה שמרוויחה מאיסורי תורה כגון מחילולי שבת, ריבית, חמץ בפסח ועוד.

וכן באופן שאמנם עיקר פעילות החברה שבמניותיה מחזיקים היא בדברים המותרים, אבל החברה משקיעה בחברות נוספות או רוכשת מניות שפעילותם אסורה.

הנידונים המובאים להלן הם בעיקר לגבי עצם הבעלות וקבלת הרווחים ולא על דיני מסייע לדבר עבירה, איסור לפני עיוור ואיסורים נוספים שיתכן ויש על ידי ההשקעה במקומות אסורים.

ב. ההגדרה המשפטית – חוקית של חברה

יסוד ההמצאה להתאגד כחברה נועד להפריד בין העסק ובין העוסק [בין הישות העסקית של החברה לבין היזם בעצמו]. ולנהל את הסיכונים והסיכויים, הרווחים וההפסדים, של החברה בנפרד משאר עסקי המשקיעים.

ומהות החוק שבשונה מעוסק מורשה שיש לבעל העסק אחריות מלאה גם על ההפסדים אם חברה פושטת רגל ונשארת בעלת חוב בעלי החברה עצמם (בעלי המניות) שלא פשטו רגל ויכולים לשלם את החובות אינם מחוייבים מבחינה חוקית בתשלום החובות לנושים.

כך גם לגבי ההכנסות של החברה, לא כל מה שהחברה מרוויחה שייך לבעלי המניות אלא רק כשמתבצעת חלוקת דיוידנדים (מידי שנה או בזמנים שנקבעו בתקנון החברה) או בקבלת משכורת מהחברה (כמו ששכיר מקבל מהמעסיק).

ההגדרות המשפטיות של הבעלות בחברה ובמניות נמצאות חלקם בחוק החברות ובפקודת החברות וחלקם בחוק ניירות ערך, לצורך בהירות הדברים נתחיל עם הגדרת מהות חברה ולאחר מכן בהגדרת מניות ודינם.

ההגדרה המשפטית של החברה בלשון החוק הוא "חברה היא אישיות משפטית כשרה לכל זכות, חובה ופעולה המתיישבת עם אופיה וטבעה כגוף מאוגד".

ובהתאם לזה, קיימות סוגי חברות שונות השוות במהותן,"חברה ציבורית" (– חברה שמניותיה רשומות למסחר בבורסה), "חברה פרטית" (– חברה שאינה חברה ציבורית), "חברת איגרות חוב" (– חברה שאיגרות חוב שלה רשומות למסחר בבורסה), "חברת מטרה" (– חברה שהצעת רכש מופנית לבעלי מניותיה).

ג. מהי מניה ?

מניה היא שווה ערך כספי המקנה חלק בבעלות בחברה, כאשר חברה מעוניינת לגייס סכום כסף ממשקיע, מחשבים את מספר המניות שיש להקצות לאותו משקיע כדי לתת לו שיעור יחסי להשקעתו בבעלות החברה.

לדוגמא, אם חברה מעוניינת לגייס סכום כסף של 50,000 ש"ח, על מנהלי החברה להעריך את שווי החברה לאחר גיוס ההשקעה (אם למשל שווי החברה 50,000 ש"ח והחברה מגייסת עוד 50,000 ש"ח נמצא ששווי החברה לאחר הגיוס הוא 100,000 ש"ח), ויש לתת למשקיע החדש מניות כך שלאחר ההשקעה יהיו לו חצי מתוך מניות החברה (מניות שייצגו 50,000 ש"ח של השקעה מתוך 100,000 ש"ח סך כל ערך החברה).

מבחינה טכנית ניתן לחלק את המניות בחברה לכמה חלקים שרוצים, ולכן אם לבעלי המניות יש למשל כרגע 5,000 מניות, בכדי שהמשקיע יחזיק במחצית המניות תצטרך החברה להנפיק (לתת) גם לו 5,000 מניות בתמורה להשקעתו.

פעולה זו של הערכת שווי החברה, לפני או אחרי מכירת מניות או השקעה כלשהי של החברה, הוא הבסיס העיקרי למדדים המשתנים על שווי החברה ומניותיה המוצגים בבורסה לניירות ערך.

מניות רגילות מקנות זכות הצבעה על פעילות החברה וזכויות ברווחים (חלוקת דיוידנדים), לפי חלוקת המניות.

מלבד מניה רגילה קיימות סוגי מניות נוספות: מנית יסוד, מנית בכורה, מנית פדיון ומנית הנהלה שתכליתן זכויות שונות ברווחים, בשליטה (ניהול), או בבעלות על החברה.

השליטה והניהול של עסקי החברה מתבצע בדרך כלל באמצעות הצבעה של בעלי המניות כשזכויות ההצבעה מתחלקות לפי אחוזי הבעלות במניות, אך למרות זאת פעמים רבות זכויות וטו או זכויות הצבעה גדולות יותר נשמרות ליזמי החברה (שבבעלותם לדוגמא מניות הנהלה), כך שמצוי שבעלי המניות הרגילות הם הבעלים של רוב מוחלט של מניות החברה ובכל זאת את ההחלטות בפועל יקבלו בעלי מניות המיעוט ואין לבעלי המניות הרגילים כל השפעה על ההחלטות המסחריות והתנהלות החברה.

ההגדרה המשפטית של בעלות על המניות

לחברה אפשרי שיהיה בעל מניות אחד לבד, בעלות בעלי המניות בלשון החוק היא, "מניה או נייר ערך היא ערך כספי המקנה חלק בבעלות בחברה וכולל זכויות וחובות כלפי החברה וכלפי בעלי המניות האחרים”.1

בהתאם לכך שבעל המניות אינו מוגדר מבחינה משפטית כבעלים גמור של החברה נקבע בחוק גם כי למרות שבעל מניה זכאי לדרוש מהחברה לעיין בכל מסמך הנמצא ברשות החברה במסמכים הנוגעים לאישור בהצבעה "החברה רשאית לסרב לבקשתו של בעל מניה אם לדעתה הבקשה הוגשה שלא בתום לב או שיש במסמכים הנדרשים סוד מסחרי או פטנט, או שגילוי המסמכים עלול לפגוע בדרך אחרת בטובת החברה”.

חוקים אלו רלוונטיים לנושא ההלכתי בעיקר לבעלי מניות מועטות בחברה או שלחברה יש גרעין שליטה כך שלהצבעה של מחזיק המניות אין השפעה ממשית על החלטות החברה, וכדלהלן בבירור הנידונים.

ד. איך מתנהל המסחר בבורסה ?

א. המסחר הבסיסי במניות

המסחר הבסיסי במניות בבורסה לניירות ערך מחולק לשוק ההנפקה והשוק המשני.

השוק הראשוני הוא הנפקת מניות שהיא מכירת חלק מהחברה למשקיעים המתואר לעיל בסעיף ג' – מהי מניה, אבל רובו המוחלט של המסחר הוא השוק המשני, שהוא מכירת המניות בין מחזיק מניות לאחר מבלי שייכות ישירה אל החברה עצמה, כשמחירן של המניות נקבע לפי ביקוש והצע ובהתאם לתחזיות שונות בהקשר לשווי עתידי של החברה או של המניה2.

את המסחר במניות ובניירות ערך אפשר לבצע באופן עצמאי באמצעות תוכנות יעודיות המחוברות לבורסות בארץ ובעולם וכן באמצעות קרנות נאמנות בבנקים ובבתי ההשקעות שסוחרים בשליחות המשקיעים בתמורה לדמי ניהול.

ב. אגרות חוב

ישנם חברות שלא מעוניינות למכור את מניותיהם או שאין להם מניות נוספות למכור לצורך גיוס הון והם לוות בריבית קצוצה באמצעות הנפקת אגרות חוב (שטר חוב) שבו החברה מתחייבת על תשלום ריבית למחזיק האג"ח עד למועד הפרעון של ההלוואה.

האג"ח והריבית בדרך כלל צמודה למדדים ומשום כך מתנהל מסחר שוטף באג"ח, הקונים רוכשים על סמך שהריבית תעלה והם ירויחו את הריבית או ירויחו ממכירה של האג"ח במחיר גבוה יותר.

מחיר האג"ח במסחר באג"ח מתבסס על סיכויי השווי של הריבית וגם על גודל הסיכון באפשרות החברה הלווה שלא לעמוד בהתחייבויותיה לשלם.

כך שיש שווי ושוק קניה ומכירה עצמי לאג"ח ומחזיקי האג"ח לא קונים אותם בשביל לקבל את פרעון ההלוואה הסופית ואג"ח שמסיבות שונות לא רווחיות יותר למסחר מכונות "אג"ח זבל" שממתינות רק לפרעון ההלוואה.

קיימות 3 סוגי אג"ח עיקריות.

1. אג"ח ממשלתיות (אג"ח מדינה), זהו אופן שהממשלה מגייסת כסף מהציבור וההנפקה מתבצעת על ידי בנק ישראל. כשהממשלה אחראית לתשלומי הקרן והריבית.

2. אגרות חוב קונצרניות (חברות עסקיות), שבחלקם הם אגרות חוב מובטחות במשכון של נכסי החברה. ומאחר שחברה עסקית חשופה לסיכונים עסקיים ויתכן שהחברות לא יוכלו לעמוד בהתחייבויותיהן הריבית גבוהה יותר. קיים גם דירוג לרמת הסיכון של אג"ח הקונצרניות על בסיס הערכת הסבירות לפירעון הקרן ולתשלום הריבית על ידי החברה המנפיקה (הלווה).

3. אג"ח להמרה, שהם אג"ח קונצרניות הניתנות להמרה במניות החברה המנפיקה במחיר שנקבע מראש. דבר זה בעצם מהווה ריבית נוספת עבור ההלוואה היות ומלבד הריבית הקבועה עבור ההלוואה יכול המלווה להנות (במקרה והחברה תצמח) מרווחי החברה על ידי המרת האג"ח למניה [כמובן חלק זה של הריבית אינו ריבית קצוצה כיון שאינה מובטחת אך הוא צד אחד בריבית המבו' בשו”ע יור"ד סי' קע"ד סעיף א' והט"ז סי' ק"ע סק"ב לאיסור דאורייתא, ונחלקו עליהם הש"ך והב"ח בסי' קע"ב דהוא אבק ריבית האסור מדרבנן. וראה להלן שסברות המתירים להחזיק אג"ח של חברות קונצרניות בלי היתר עסקה יתירו גם ריבית זו].

ג. אופציות (נגזרים)

אופציות הן ההשקעה הנפוצה ביותר במסחר של הקרנות הכשרות בניירות ערך ונמחיש אותה במשל, כאשר קונים דירה מקובל שחותמים על זכרון דברים ומשלמים מקדמה שתשאר אצל המוכר אם הקונה יחזור בו. המקדמה בעצם היא אופציה שמשאירה לקונה את הזכות לקנות את הדירה אם ישלם את המחיר שסיכמו בזמן שבהסכם גם אם המחיר בנתיים יעלה או יהיה למוכר קונה אחר שמוכן לשלם יותר.

רכישת אופציה במניות היא למעשה חוזה בין שני צדדים, מצד אחד עומד מוכר האופציה (שנקרא כותב האופציה) ומצד שני עומד רוכש האופציה. המוכר (הכותב) מעניק לרוכש תמורת מקדמה זכות לרכוש את המניה בסכום (שנקרא גם "נקודות”) שקובעים במועד קבוע מראש או עד מועד קבוע מראש, זמן זה של מועד התשלום נקרא זמן הפקיעה או לפעמים זמן המימוש.

לדוגמא, כותב האופציה דורש תשלום 10 דולר וקובע מחיר מימוש של 100 דולר למניה ותאריך המימוש (תאריך הפקיעה של האופציה) הוא בעוד שנה. האופציה הזאת תיסחר בבורסה ברוב הפעמים ביותר מ10 דולר כיון שמחיר המניה (או המדד) שעליה נכתבה האופציה כבר עלה או שהסוחרים משערים שמחיר המניה (או המדד) יעלה ומחיר המימוש של האופציה יהיה פחות משווי המניה בתאריך המימוש. זוהי אופצית רכש (call) שהמחיר של האופציה עולה כאשר מחיר המניה עולה.

יש גם צורה הפוכה של רווח מירידת מחיר המניה שנקרא אופציות מכר (put), כשרוכש האופציה סבור שהמניה תרד ואז כותבים את האופציה על מכירה, שרוכש האופציה מקבל זכות למכור את המניה בתוך תקופת האופציה במחיר שקובעים מראש.

לדוגמא, כותבים אופציית מכר על מניה במחיר מימוש של מכירה ב-100 דולר, כשמחיר המניה כרגע הוא 120 דולר והפקיעה של האופציה היא בעוד חצי שנה. האופציה הזו נסחרת ב-10 דולר והמשמעות של המחיר הוא היות והמשקיע שילם 10 דולר כדי לקבל את הזכות למכור את המניה בתוך תקופת המימוש ב-100 דולר. אם המניה תרד ביום הפקיעה ל-80 דולר, בעל האופציה מרוויח 40 דולר – פי 4 מההשקעה (השקיע 10 דולר, מכר ב-120 דולר וקנה ב-80 דולר שהוא מחיר השוק בתאריך פקיעת האופציה). זהו מנגנון הפוך מאופציה רגילה, כשהמודל הוא שמרוויחים כשהמניה יורדת.

את האופציות הבורסות עצמן מייצרות ("כותבות"), והן יכולות להיות על מניות על מט"ח ועל מדדים. אופציות שמושיות מאוד לגידור (הקטנת אפשרויות הפסד) ומהוות אחד מהכלים המרכזיים במסחר השוטף בבורסות.

אופציות שכותבות הבורסות לא משפיעות על ההון של החברה שעל מניותיה האופציה, וכשמגיע תאריך המימוש אין הכנסות של כסף לחברה.

כאשר החברה עצמה מנפיקה את האופציות, נייר הערך נקרא כתב אופציה, ואז במימוש נכנס לחברה כסף והיא מנפיקה למחזיק האופציה בתמורה מניות חדשות.

כלומר, בעוד שאופציה היא של מוכר וקונה חיצוניים לחברה, כתב אופציה הוא נייר ערך מול החברה עצמה.

כשהחברה מנפיקה את כתב האופציה, בדרך כלל אפשר לממש את האופציה בכל התקופה ולא רק בתאריך הפקיעה כשהסליקה (ההתחשבנות) היא מול מניות חדשות של החברה ולא תשלום כספי (אופציה לקניית מניות). מנגד, לרוב באופציות על מדדים ומניות, מדובר בסליקה כספית (ולא רוכשים את המניה עצמה) ובאפשרות לממש את האופציה רק בתאריך הפקיעה שנקבע מראש.3

ד. שורט – מכירה בחסר (Selling Short)

שורט היא הלוואה בריבית של מניות שצפויות לרדת, המהלך הוא שהסוחר – השורטיסט לווה מהבעלים מניות שערכן צפוי לרדת, בדרך כלל מדובר במניות שלא עומדות אצל הבעלים למכירה כגון מניות של קרנות נאמנות וקרנות סל או בעלי שליטה שמחוייבים להחזיק סך מסוים של מניות כבטוחה למשקיעים וכדו', השורטיסט לווה אותם ומתחייב (בהעמדת בטחונות) להחזיר במועד מסוים, השורטיסט מוכר מיד במחיר הערך הגבוה של המניה כיום לאדם שלישי ומתכוין לקנות אותם בחזקה בתאריך שבו צריך להחזיר את המניה לבעלים.

הרווח הצפוי לשורטיסט הוא אם התחזיות נכונות ואכן ערך המניה ירד בתאריך שהוא קונה חזרה בכדי להחזיר למלווה (שבכל מקרה מקבל ריבית על כל הזמן של ההלוואה) נמצא שמכר את המניה במחיר גבוה וקנה חזרה במחיר נמוך, הפער שיש בין מחיר המניה ביום המכירה למחיר המניה ביום הקניה הוא לכיסו של השורטיסט.

הסיכון הוא באופן שערך המניות ביום הקניה יעלה (מצוי גם שעל ידי שיש שורטיסיטים רבים שצריכים לקנות את המניות חזרה בתאריך ההחזרה נוצר זינוק בערך המניה) והשורטיסט מוכרח לקנות את המניה במחירה הגבוה כדי להחזיר את ההלוואה לבעלים.

צורת מסחר זו של רווח מירידות המחיר קיימת גם במסחר במט"ח. וכן בקרנות (תעודות סל) עוקבות מדד בחסר, לדוגמה אם קונים קרן קסם שורט ת"א 35 כשהמדד יורד מרוויחים אך כשהמדד עולה מפסידים.

ה. קרנות סל (קרן מחקה)

קרנות הסל מונפקות על ידי בתי ההשקעות ועוקבות אחרי מדדים או שערי מט"ח ומאפשרות למשקיעים להרויח מעלייה של המדד אחריה הקרן עוקבת. לדוגמא רכישה של קרן סל שעוקבת אחרי מדד s&p500 היא כמו רכישה של מניות s&p500 בלי להיות בעלים בפועל של המניות, המשקיע מרוויח בדרך כלל כשהמניה עולה ומפסיד כשהמניה יורדת.

המחיר של תעודת הסל צמוד בדרך כלל לנכס הבסיס אחריו התעודה עוקבת אך נקבע גם על ידי הביקוש וההצע בשוק.

בכדי להרויח תשואה סוחר בית ההשקעות במניות ואג״ח אך לא בדווקא בדברים שכנגדם עוקב המדד עליו קרנות הסל, אלא גם בכל דבר שהיא צופה שיניב רווח ותוכל לעמוד בהתחיבויותיה לרוכשי הקרן. אמנם מטבע הדברים בכדי שתוכל לתת למשקעים כפי עליות המדד חלק מרכזי ממסחרה הוא קניית המניות או המט"ח שאחריהם עוקב המדד.

ו. מושגים נוספים

מדדי הבורסה

המדדים השונים (מדד ת"א 90, מדד המעו"ף, מדד ת"א נדל"ן וכדו') הם שקלול של מחיר המניות או שווי של מקבץ מניות אותם מייצג המדד לדוגמא מדד ת”א 125 מציג את אחוז העליה והירידה של 125 המניות היקרות בישראל. בדומה לזה קיימים מדדי סחורות שמציגים מחיר של סחורות, כמו מחיר הדלק מחיר התבואה וכדו'.

קרנות נאמנות – קרנות פנסיה – קופות גמל

חברות ניהול שמשקיעות וסוחרות בבורסה בשליחות המפקידים, הרווחים וההפסדים שייכים למי שמפקיד את הכסף והחברה מקבלת דמי ניהול אחוזים מסך הרווח.

ה. הנידונים

א. החזקת מניות

עיקרי הנידונים וההתייחסות ההלכתית לחברות בע"מ והצדדים לאיסור או להתר נודעים ודשו בהם רבים ולהלן תמצית הדברים.

השיטה הראשונה הובאה בקובץ יד שאול (עיין שם מעמוד לה) מהגר"ש וינגורט שמקבלים את החוק כפשוטו, החברה היא ישות עצמאית שקונה ומוכרת ותובעת ובעלי המניות אינם בעלים אלא יש להם רק זכות בקבלת הרווחים,4 והביא שקדמו בשו"ת מהרי"א הלוי (איטינגא ח"ב סי' קכ"ד) לענין איסור בל יראה בבעלי מניות של מפעל שמייצר חמץ דאין הנכסים שבמפעל בבעלות מחזיקי המניות.5

והיו שסברו שא"כ החברות הם הפקר [ומעדות תלמידיו כך נקט למעשה החזו"א בחברות ממשלתיות,6 אמנם לענין איסור ריבית חברות ממשלתיות יש להתיר מצדדים נוספים ועי' בהערה 4 דברי ההר צבי].

ולפי זה מצד רווחי הממון מותר להיות בעל מניות יחיד של חברה שרווחיה מאיסורי תורה ולקבל את הרווחים, אמנם יהיה אסור להורות לחברה לבצע איסורים וכו' שפעולות האיסור שעושה החברה מכח בעל המניות אסור מצדדים אחרים.

אך דעת רוב הפוסקים וכך התקבל למעשה,7 דודאי שיש בזה דין גזילה ושלא כהגדרת החוק החברה שייכת לבעליה. ובעלי המניות הם הבעלים והם אלו שמוכרים וקונים.

ומה שאין הבעלים חייבים כשיש חובות לחברה יתכן והוא תנאי בממון וכאפותיקי מפורש שלא יהיה פרעון אלא מהחברה.8 (היו שפקפקו שאין דעת קונה המניות לתנאי ולאפותיקי אלא מתכוין לפי דיניהם דווקא, אולם הדעה הרווחת שבעלי החברה – המניות מעוניינים בתוצאה ולא בדרך הנצרכת מבחינה הלכתית (וכן חוקית – משפטית), ולכן אם עפ"י ד"ת צריך להיות בצורה של אפותיקי יהיה התנאי שיהיה אפותיקי).

ובחברות ממשלתיות ג"כ יש דעות (עי' שבט הלוי ח"ה סי' קעב ומנחת יצחק ח”ט סי' קיא) שנחשב לממון הציבור ויש בזה איסור ריבית. אמנם בשו"ת הר צבי (הו"ד בהערה מס' 4) נקט דבכל אופן אין איסור ריבית כשאינה מלווה למלווה וראה עוד להלן.

הדברים האמורים הם באופן שלמחזיקי המניות יש אחריות ושליטה על הנעשה בחברה. אמנם יש לדון לגבי שותפות בהחזקת מניות שאינה משפיעה על התנהלות והחלטות החברה, האם גם היא נחשבת לבעלות ושותפות גמורה או שאין בהחזקת מניות בלי שליטה בעלות אלא רק זכות לקבלת רווחים וכדו'.

האגרות משה (חלק ג אהע"ז סי' ז) מתיר להחזיק מניות בכמות ובאופן שאינו משפיע על התנהלות החברה, מטעם שאין להחשיב את הקונים שאין להם שום דעה והחלטות במסחר אף לענין חלקם בבעלות ולא דמי לשותפות במקצת שיש לו דעה כבעלים. וגם אין הקונה רוצה להיות בעלים אלא הוא רק כקונה ריוח והפסד שיהיה בהמסחר לפי סך כך וכך שקנה (וכדעתו כ' גם המנח"י ח"ג סי' א' אות יא שמניות בלי זכות הצבעה אין להם דין בעלות).

והוסיף שם דיותר נראה שאין בהם גדר קנין בדינא כיון שהוא לקנין דבר שלא בא לעולם, רק מצד קניני דיני המדינה.9 ונקט האגרו"מ דגם אם יש להם זכות הצבעה מ"מ מותר שזכות זאת היא פטומי מילי כיון שמשאירים בעלי השליטה לעצמם את הרוב. וכדעתו התקבל בארה"ב הלכה למעשה.

מאידך דעת רוב המורים באר"י10 דיש לדון שבעלי המניות הם בעלי החברה גם אם אין להם השפעה על החלטותיה ועכ"פ במקום שיש להם זכות הצבעה (ובזמנינו לכל בעל מניה יש זכות הצבעה, אם כי נדרש הליך רישום טכני בכדי לממש את זכות ההצבעה בפועל כיון שרוב רוכשי המניות סוחרים במניות עצמם ולא מעוניינים בניהול החברה) ואסורה גם החזקת מניות מועטות של חברה שרווחיה מאיסורי תורה.

ב. להלוות בריבית לחברה בע"מ (כגון החזקת אגרות חוב או הפקדה בריבית בנקאית)

לדעת הפוסקים שיש בעלים לחברה יש איסור ריבית דאורייתא להלוות בריבית קצוצה לחברה בע"מ שיש בה שותפים (כלומר, מחזיקי מניות) יהודים כיון שהלווה הוא ישראל ורק לגבי החובות עשו תנאי בממון או אפותיקי מפורש שלא לגבות אלא מנכסי החברה. ולכן אסור מדאורייתא להחזיק אגרות חוב של חברה שיש בה בעלי מניות יהודים כשאין היתר עסקה כיון שהוא הלוואה בריבית קצוצה (מהגר”י סילמן שליט”א) וכן אסור להפקיד בריבית בנקאית בבנק שיש מניות שלו בבעלות יהודים.11

אולם ידועה שיטת המהרש"ג (הובאו דבריו בקובץ נעם (ב) תשיט על ידי תלמידו הרב משה נתן נטע במברגר) שמותר להלוות בריבית לחברה בע"מ היות והקרן לא מובטחת.

ודבריו נסמכים על המבואר במשנה בגיטין דף ל' מלוה מעות את הכהן ואת הלוי להיות מפריש עליהן מחלקן וכו׳ ופוסק עמהן כשער הזול ואין בו משום רבית ואין שביעית משמטתו, דכיון דכי לית ליה (וברש"י ישתדפו שדותיו) לא יהיב ליה כי אית ליה נמי אין בו משום רבית ולא קרינן ביה לא יגוש.

ואמנם בתוס' (שם ד"ה ופוסק) כ' שההיתר הוא דוקא בפסיקה שהיא דרבנן. אבל בחי' הרמב"ן שם הק' מדוע משכנתא (שנתן הלווה למלווה שדה ואכל ריבית וקרן) אסורה ומלווה את העני מותר, ומקושיית הרמב"ן מבואר שהעמיד דלא כתוס' והסוגיא איירי גם בהלוואה רגילה ולא רק בפסיקה, ותי' הרמב"ן דיש לחלק בין מקום שהקרן בטוחה והריבית מסופקת למקום שגם הקרן מסופקת עיי”ש שדימה למכר מה שעיזי חולבות. עכ"פ מבואר בדברי הרמב"ן (וכ"ה בחי' הרשב"א שם) שמותר להלוות בריבית קצוצה אם גם הקרן לא בטוחה.

המנחת יצחק (ח"ג סי' א') ערער שהמהרש"ג בכוונה לא הדפיס את התשובה הזאת.12 היות ובשו"ע סי' קס"ח-ט מבואר דגוי שלווה מישראל בריבית והעמיד משכון של ישראל אסור לגבות מהמשכון (אלא אם הקנה לו את המשכון), והנה הישראל הרי התחייב רק את המשכון ולא שיעבד גופו ואם יאבד המשכון אין מובטחת גם הקרן ואפ"ה אסור, ומקור דברי השו"ע הוא מהרמב"ן. ועיי"ש במנח"י שהאריך הרבה להקשות ולפרוך סברותיו.

המנח"י (שם) והמהרש"ג בספרו (תשו' יור"ד סי' ה') כ' דמדאו' מותרת הלוואה שהקרן לא מובטחת, ורק מדרבנן אסרו ומה שבגיטין התירה הגמ' הוא מטעם שלצורך עניים התירו. ולפי"ז הלוואה לחברה בע"מ מותרת מדאו' ואסורה מדרבנן, וכך מקובל למעשה בבתי ההוראה בירושלים13 (ויש בזה נפק"מ בלצורך מצווה ויתומים שהתירו ריבית דרבנן כמבו' בשו”ע יור”ד סי' קס סעי' יח).

האגרות משה (חלק ה יור"ד ח"ב סי' סג) התיר להלוות לחברה בע"מ של שומרי תורה בריבית קצוצה מטעם שאין שיעבוד הגוף ורק שיעבוד נכסים.14 אמנם כתב שם דאין בטעם זה להתיר ללוות בריבית מהבנק וראה להלן. [ומכך שלא הזכיר לכל הסוגיא בגיטין ולשיטת הרמב"ן והרשב"א שמותר להלוות בריבית קצוצה אם גם הקרן לא בטוחה נראה דסבר דחברה בע”מ שחסר בבעלות עדיף מרק קרן לא בטוחה].

ג. ללוות בריבית מחברה בע"מ (כגון הלוואה מבנק וחברות מימון)

להסוברים שבעלי המניות הם בעלי החברה אסור מדאורייתא ללוות בריבית מחברה בלי היתר עסקה, אך גם להמתירים להלוות לחברה בע"מ מ"מ כ' האגרו"מ (חלק ה יור"ד ח"ב סי' סג) דאין בטעם ההיתר להלוות לבנק להתיר ללוות בריבית מהבנק, היות והלווה היא אדם פרטי שמתחייב ומשועבד גופו.

וגם אם הלווה הוא חברה מ"מ אם הבנק לא סומכים ורוצים שבעלי החברה גם יתחייבו (כמקובל היום שהבנק דורש שבעלי המניות או מנהלי החברה יחתמו ערבות אישית) יהיה אסור מטעם זה שהבעלים עצמם מחוייבים. ורק באופן שחברה לווה מחברה ואין אחריות של הבעלים מותר מטעם שאין שיעבוד הגוף או באופן שיחיד לווה מחברה ויעשו את השיעבוד רק על נכס מסויים כשאין כלל אחריות ללווה.

גם בשו"ת הר צבי (סי' קכ"ו) שהתיר את הריבית בחברה ממשלתית מטעם שאינה מלווה למלווה אסר מדאורייתא בבנק ובחברות בע"מ רגילות מטעם שדנים שיש בעלים מסויימים והריבית באה מיד לווה למלווה [ובבנק של עכו"ם שיש שותפות ישראל (בעלי מניות) הביא מהבית יצחק שהתיר כשהרוב עכו"ם או עכ"פ מחצה על מחצה, אבל מיעוט עכו"ם ורוב ישראל אסור בלי היתר עסקא].

אמנם לדעת המהרי"א הלוי שאין בעלי המניות נחשבים לבעלים יהיה מותר לגמרי. וכ' המהרי"א הלוי (ח"ב סי' נד) עוד טעם להתיר מדברי המרדכי בשם רש"י שהביא הרמ"א בשו"ע סי' קס סעי' ט"ז דע"י שליח מותר ריבית אף מישראל עיי”ש. ועי' בהליכות עולם (חלק ח עמוד מא) שהביא שכן פסק החשב האפוד ושכן הסכים הגאון מטשיבין.

ד. כתיבת וקניית אופציות

אופציות מתחלקות לסוגים שונים כפי שפורט בהרחבה לעיל, את עיקרי הדברים ניתן לסכם כדלהלן,

לאופציות יש ערך (מחיר) עצמאי שנגזר15 ממחיר המניה או המדד שעליהם נכתבה האופציה.

קיימות אופציות שהחברות עצמן מנפיקות ואז מימושן (התשלום השני) יהיה הזרמה כספית לחברה תמורת (בדרך כלל) מניות חדשות לקונה

יש אופציות של הבורסה שמנפיקה אופציות בעצמה כדי להרחיב את אפשרויות המסחר על מניות או על מדדים כמו לדוגמא מדד המעו"ף או מדד תל אביב.

בשוק הנגזרים קיימים מכשירים נוספים, חוזה הפרשים (שמתחייבים לשלם את ההפרש שבין המחיר הנוכחי לתאריך הפקיעה), אופציות פורקס (שדומה לאופציות הרגילות אך נכתב על שערי מט”ח), ואופציות בינאריות (הימור על עליה וירידה של מחיר הבסיס של המניות).

למעשה, כיון שכתיבת וקניית האופציות אינה החזקת המניות מותר לקנות אופציות על מניות של חברות שעסקיהם ורווחיהם אסורים באופן שהמסחר יהיה רק באופציות ולא יחזיק את המניה עצמה,16 ולכן מסלולי ההשקעות המפוקחים מעדיפים לסחור באופציות.

אך יש לדון האם חל הקנין עפ"י ד"ת (ובעיקר באופן שאינו קונה ומוכר לפני תאריך הפקיעה אלא שבא לממש את האופציה במקום שהחזקת המניה מותרת או באופציות על מט”ח), דלכאו' מדין תורה אין בדרכי הקנינים איך לקנות את התחייבות האופציה, דקנין כסף אינו קונה שטרות אלא רק כתיבה ומסירה כמבו' בשו"ע חו”מ סי' סו ס”ק א), ואין זה כקניית אגרות חוב שבהם כיון שמשועבד לכל מי שמוציאו מספיק חליפין כמו שהביא הרמ"א שם מהתרומה”ד סי' שנ"א. וגם מטעם דהוי דבר שלא בא לעולם כמו כל קנית מניות שנקט האגרו"מ (הו"ד לעיל) שאין בהם גדר קנין בדינא כיון שהוא קנין לדבר שלא בא לעולם, רק מצד קניני דיני המדינה.

והנה לכאו' נראה פשוט שיקנו מדין סיטומתא המבואר בשו"ע חושן משפט סי' רא דכל דבר שנהגו בו הסוחרים אם מנהג המדינה הוא שיקנה קנין גמור נקנה המקח ואין אחד מהם יכול לחזור בו וחייב זה ליתן הדמים. ולפי"ז אמנם מדין תורה לכאו' אין בדרכי הקנינים איך לקנות, מ"מ כיון שעפ"י מנהג העולם הרי זה מקח גמור ואין יכול לחזור בו חל גם עפ"י ד"ת.

אולם בקצוה"ח שם הביא מהמרדכי במס' שבת דהא דסיטומתא קניא דוקא בדבר הבא לעולם ומועיל בו הקנין הלכך מועיל המנהג להחשיבו כקנין גמור אבל דבר שלא יועיל בו קנין כגון בדבר שלא בא לעולם לא מצינו שיועיל בו המנהג להחשיבו כקנין גמור, ולדבריו א"א לקנות אופציות מדין סיטומתא מחמת המנהג כיון שאין קנין גמור שמועיל לקנייתם.

אמנם בנתיה"מ הביא לד' הקצוה"ח וכ' דבמנהג דדמי לסיטומתא והוא ג"כ מדינא דמלכותא מועיל אך כ' דמ"מ דין סיטומתא הוא רק קנין דרבנן, ולפי”ז יכול לחול הקנין מדרבנן מכח המנהג ודינא דמלכותא מדין סיטומתא.

אך נראה דיש לדון שבקניית אופציות חל החיוב אף שהוא לדבר שלא בא לעולם כיון שדרך המכירה והקניה היא קנין להתחייבות ולא בצורה של מכר, עפ"י המבואר בשו"ע חו"מ סי' ס' סעי' ו דהמחייב עצמו בדבר שלא בא לעולם או שאינו מצוי אצלו חייב, אע"ג דאין אדם מקנה דבר שלא בא לעולם ה"מ כשהקנה לו בלשון מכר או בלשון מתנה ואפי' כתב לו שעבוד על שדה או קבל אחריות על כל נכסיו ואפי' נתן לו משכון אינו כלום אבל בלשון חיוב כגון שאמר הוו עלי עדים שאני מתחייב לפלוני בכך וכך חייב (וכן הוציאו מבעה"ת שער ס"ד) והוא שקנו מידו. וא"כ כיון שעל ידי קנין גמור אפשר להתחייב יועיל בזה גם המנהג בלי קנין גמור ומדין סיטומתא.

עוד יש לדון האם הוי אסמכתא דלא קניא (ועכ"פ במקרה והתחזית של הקונה לא צדקה והוא הפסיד א"א לתבוע ממנו את המחיר שכתבו) דהרי מבואר בשו"ע חושן משפט סי' רז סעיף יג דתנאים שמתנים בני אדם ביניהם אע"פ שהם בעדים ובשטר אם יהיה כך וכו' לא קנה, שכל האומר אם יהיה אם לא יהיה לא גמר והקנה שהרי דעתו עדיין סומכת שמא יהיה או שמא לא יהיה.

והרמ"א בהג"ה הביא ג' שיטות בזה

א' שיטת הטור בשם ר"י דכל מה שתלוי בדעת אחרים הוי אסמכתא בכל ענין ולא קנה ומה שיש בידו לעשות אם לא גזים כגון שאמר אם אוביר ולא אעבוד אשלם במיטב לא הוי אסמכתא וקניא אבל אי גזים ואמר אם לא אעבוד אשלם אלפא זוזי הוי אסמכתא ולא קניא אבל אם אין בידו לגמרי ולא ביד אחרים כגון המשחק בקוביא וכיוצא בו שאינו יודע אם ינצח או לא ואפילו הכי התנה ודאי גמר ומקני מספק בד"א כששוחקין במעות מוכנים אבל אם שוחקים באמנה אין מוציאין ממנו מה שהפסיד.

ולשיטה זו לכאו' צריך לדון דאמנם חייב עצמו בדבר שאינו בידו לגמרי ואע"פ שאינו יודע אם ינצח או לא דודאי גמר ומקני אך כ"ז במעות מוכנים דבאמנה אין מוציאים ממנו מה שהפסיד וא"כ אמנם מצד המוכר (הכותב) הוי קנין גמור אך אם הרוכש הפסיד אסור לקבל ממנו את המחיר שפסק.

ב' שיטת המרדכי דאפילו נתן לו משכון על המעות לא מהני דמעות אין כאן משכון אין כאן כמו שנתבאר לעיל סי' ק"ץ סעיף ט' אבל כשמעות מוכנין על הדף מותר לשחוק ואין בו אסמכתא (מרדכי פרק זה בורר) ודלא כיש חולקין ואוסרין לשחוק בכל ענין (הגהות מרדכי הנ"ל) דאינו מותר רק כשהדף שהמעות מונחים עליו קנוי לשניהם (תוס' פ' הנ"ל ב"י בשם ר"י).

ולשיטה זו יש לדון לכאו' דכיון דאין המעות מוכנים על הדף לא חלה ההתחייבות בין מצד המוכר ובין מצד הקונה.

ג' טור ומרדכי פרק איזהו נשך בשם ר"ת הא דמשחק בקוביא לא הוי אסמכתא הוא מטעם דמאחר ששניהן מתנין זה כנגד זה וכל אחד יוכל להפסיד אגב דבעי למקני גמר ומקני ולכן כל שנים שהמרו זה עם זה קנו אם קנו מידן ודוקא שאין בידן גם כן.

ולשיטה זו כיון ששניהם יכולים להפסיד אגב דבעי למקני גמר ומקני והוי קנין גמור בין מצד המוכר (הכותב) ובין מצד הקונה.

אך יש לדון שאינו אסמכתא כלל לפי הרמ"א המבואר שם בשו"ע סעי' טו אסמכתא שקנו עליה בבית דין חשוב הרי זה קנה וכו', ובהגה וי"א דאם השלישו משכנות זה כנגד זה במשפטי עכו"ם ובשטרותיהן קנו אפילו באסמכתא משום דינא דמלכותא דינא.

השו"ע פסק בזה כדעת הרמב"ם דמה שמהני המסירה לבי"ד הוא מטעם הפקר בי"ד הפקר ולא מצד שחל הקנין ולכן בהשלישו במשפטי העכו”ם אין כל מעלה לגמירות דעת, והרמ"א פסק כהב"י בשם הרשב"א שעי"ז שמוסר לבי"ד גומר בדעתו וחל קנין ולכן גם על ידי משפטי העכו"ם כיון שהם מחייבים יש גמירות דעת. ויש לדון למסקנא דלפי השו"ע לא מהני מה שמחוייב בדיניהם ומוסר בטחונות ע"ז להוציא מידי אסמכתא. ועל פי דעת הרמ"א כ' למעשה רוב הפוסקים דמהני הסיטומתא ודינא דמלכותא לקנות לגמרי.17

ד. שורט – מכירה בחסר

הלוואת המניה נראית בפשוטו הלוואה בריבית, אך האפשרות ללווה למכור ולהחזיר אחרת תחתיה מוכיחה לכאו' שהלווה קנה את המניה והוא הבעלים שלה עד הזמן שמחזיר לבעלים. ונפק"מ לדעת הסוברים שבעלי המניות הם בעלי החברה שאם המניה היא של חברה שרווחיה מאיסורי תורה נחשב הלווה לבעלים של החברה.18

והנה בהלכות ריבית מצינו לגבי הלוואה של סאה בסאה שהיא דומה להלוואה זו של המניות שיש להם ערך עצמי דשרי רק ביצא השער או ביש לו (יור"ד סי' קס"ב סעי' ב). ובמניות יש להסתפק אם שייך יצא השער כיון שהשער משתנה כל הזמן, אך אם יש לו מניה כזאת בזמן שלווה מותר.

אמנם בכל אופן יצטרכו היתר עסקה כיון שמלבד הלוואת המניה שהיא כסאה חיטים בסאה חיטים משלם השורטיסט עמלה למוכר ולריבית קצוצה זו יש היתר רק בעסקא (ברית יהודה פרק טז בהערות), ויהיה בזה נפק”מ ביש לו ולא עשו היתר עסקה שאת העמלה על ההלוואה אסור לקבל (וצריך להחזיר), אך את הרווח על המניה אם היא תעלה ביום ההחזרה יהיה מותר למלווה לקבל.

ה. החזקת קרנות סל

כמבואר לעיל קרנות סל מחקות מדדים ושערים אחריהם הם עוקבות ומאפשרות לרוכשים להרויח ולהפסיד בדומה להחזקת המניה או המט"ח עצמו. ואם כן מכיון שבפועל אין המשקיעים מחזיקים במניות והאג"ח אין מקום לאיסור.

ומצד איסור ריבית המשקיע מלווה לקרן בעסקה קרובה לשכר ולהפסד שמותר כמבו' בשו”ע יור”ד סי' קעג דמוכר מה שעיזי חולבות בין רב בין מעט במחיר זול מותר אף שמוזיל בגלל הקדמת המעות.

אמנם קרן הסל עצמה אם קונה מניות ואג”ח צריך להיות באופנים המותרים ולכן ראוי לכתחילה שתהיה הקרן מפוקחת.19

אך למעשה נתעוררו בזה כמה נידונים,

א' קרוב לשכר ולהפסד מותר דווקא בדרך מקח כמבו' בשו"ע יור"ד סי' קע"ג סעיף ט ויש לדון ולצדד אם השקעה בקרן סל הוי כמלווה או כמקח.

ב' כיון שעושים עם הקרן סל היתר עסקה (לכל הפחות היתר עסקה כללי כחלק מהתקנון) נמצא שחלק מדמי רכישת התעודות הוא פקדון וכיון שחלק מהמניות אותם רוכשת קרן הסל הם מחברות שפעילותם אסורה נמצא שהמשקיעים שותפים בזה.

ג' היות ולפי הוראות החוק (החל משנת 2018 למנינם) קרנות הסל הפכו להיות קרנות נאמנות, קרן הסל רושמת את ניירות הערך אותם היא רוכשת ע"ש המשקיעים וכן מעמידה בטוחות אצל נאמן בכדי להבטיח את כספי המשקיעים. ואמנם אין חיוב על קרן הסל לרכוש בדווקא את סל המניות אחריהם היא עוקבת אך כל מניה שתרכוש קרן הסל תהיה בבעלות המשקיעים שנמצאים מחזיקים בבעלות חברות שרווחיהם אסורים. וכן כל הלוואה בריבית שהקרן תלווה וכו' נחשב שהעמית הוא זה שמלווה.

מכורח טענות אלו הורו מורי דרכה של קרן הפיקוח גלאט הון לאסור החזקה של קרנות סל שרוכשות מניות קונצרניות שמנהלי הקרן לא חתמו על היתר עסקה פרטי בשליחות המשקיעים עמיתי הקרן עם החברה שמנפיקה את המניות.

עיקרי טענות המתירים הם שעפ"י ד"ת אין זה נחשב לבעלות מה שבחוק קבוע שהמניה שייכת למשקיע (=העמית בקרן) ולא לבית ההשקעות המנפיק, ויש מקומות לפגם בהגדרת בעלות העמיתים על נכסי הקרן מצד שאינם בעלי שליטה והשפעה על החלטות החברה וכאמור לעיל בהחזקת מניות מועטות של חברה שרווחיה מאיסורי תורה. ועוד הסתמכו על כך שמבנה ההשקעה כולל שהעמיתים לא מקבלים את כספי הדיוידנדים אלא הם מושקעים שוב בקרן עד מועד חלוקה ומי שמושך את כספו לפני החלוקה מפסיד ולא מקבל רווח יחסי לפי התקופה שהיה שותף בנוסף קיימות גם קרנות סל בהם אין מועד חלוקה כלל וכל הדיוידנדים חוזרים להשקעה בקרן ואם אכן היתה בעלות גמורה מדוע לא יקבל את כספו באופן יחסי.

ובנוגע לההיתר עסקה שעושים לוקחים רק את חלק הרווחים מדברים המותרים (אמנם יש ספק גדול אם הדבר יועיל כיון שדמי ההתפשרות שהם סכום הרווח שקבעו לתת למשקיע גבוהים בדרך כלל מאחוזי הרווח האפשריים בהשקעות כשרות כך שברור לכל שהרווחים מגיעים גם מחלק האיסורים).

ו. הרמת מסך (נספח)

בשנת 2005 למנינם נוסף לחוק החברות חוק הרמת מסך שנועד להגן על בעלי חובות (נושים) ומשקיעים בחברות, ובו מתייחס החוק לראשונה לאפשרות לקשר בין החברה לבין בעלי המניות לגבי חובותיה.

לשון החוק הוא, בית משפט רשאי לייחס חוב של חברה לבעל מניה בה, אם מצא כי בנסיבות הענין צודק ונכון לעשות כן, במקרים החריגים שבהם השימוש באישיות המשפטית הנפרדת נעשה באחד מאלה: (א) באופן שיש בו כדי להונות אדם או לקפח נושה של החברה; (ב) באופן הפוגע בתכלית החברה ותוך נטילת סיכון בלתי סביר באשר ליכולתה לפרוע את חובותיה, ובלבד שבעל המניה היה מודע לשימוש כאמור, ובשים לב לאחזקותיו ולמילוי חובותיו כלפי החברה לפי סעיפים 192 ו-193 ובשים לב ליכולת החברה לפרוע את חובותיה. (2) לענין סעיף קטן זה, יראו אדם כמודע לשימוש כאמור בפסקה (1)(א) או (ב) גם אם חשד בדבר טיב ההתנהגות או בדבר אפשרות קיום הנסיבות, שגרמו לשימוש כאמור, אך נמנע מלבררן, למעט אם נהג ברשלנות בלבד.

שמעתי מפי מורים ודיינים שצידדו שאחר ונוסף חוק הרמת מסך לחוק החברות, לכאו' החוק ופסיקות בתי המשפט בפועל (שמידי פעם מורים על הרמת מסך וחיוב בעלי החברה בחובותיה) משייכים באופן ישיר בין החברה לבין בעל המניות ומגדירים כחייב בעצמו את בעל המניות על חובותיה, ויש לדון שנעקר מושג חברה בע”מ ממקומו לקולא ולחומרא ואין צד להגדיר את החברה כישות נפרדת מבעליה.

אך הדברים בפשוטם לא התקבלו הלכה למעשה, וכדלהלן,

א. אין מידע מדוייק בכמה בקשות מתוך אלו שהוגשו קיבלו בתי המשפט בפועל את בקשת הרמת המסך, כמו גם שלא ניתן לדעת בכמה מקרים בחברות שפשטו רגל לא ניסו הנושים לדרוש הרמת מסך היות וסברו שהדרישה לא תתקבל.

ב. אך בעיקר נראה שאין הדברים כך היות ומעיון בלשון חוק הרמת מסך מול חוק החברות ומטרתה העיקרית של המצאת הישות העצמאית שנקראת חברה, מובן כי הרמת מסך נועדה למקרים בהם כוונת מנהל החברה היתה להונות או לקפח נושים ובעלי מניות של החברה, או במקרים בהם התנהל בצורה מופקרת בניהול הכספים של החברה כשלקח סיכונים לא סבירים. כמו גם שלא כל בעלי המניות חייבים בחובותיה אלא דווקא אלו שהתרשלו. ולכאו' ניתן לסכם את מטרת החוק כנועד למנוע ניצול לרעה של הקמת חברה כדי להתחמק מאחריות בהונאה או ברשלנות בניהול הכספים ועסקי החברה, ולא כחוק שנועד ליצור בעלות ושייכות בין בעל המניות לחובות החברה.

ג. לא ברור שיחוס החוב לבעלי המניות שהתרשל הוא שרואים את בעל המניות כבעלים מוחלט שהחוב שלו, ויתכן מאוד שהוא כדין ערבות שעל דעת כן הותר לסחור בחברה בתנאי שהבעלים מקבל ערבות למקרים שהונה או התרשל ולקח סיכונים לא סבירים.

ראה נספח לצדדי היתר בהחזקת מניות ומסחר בניירות ערך בלחיצה כאן

ראה נספח במה הקרנות הכשרות משקיעות בלחיצה כאן

____